鑫耀证券 美国关税新政的影响可能超过预期 包括推高通胀、减缓经济增长
实际上，只有当社会公众充分理解了美联储的行动目标及行动逻辑的时候；只有当普通百姓充分知晓了美联储正在做什么以及为什么要这样做的时候，货币政策才能真正有效地发挥作用。我首先简要介绍一下当前的经济形势与货币政策前景。
美国贸易政策所带来的不确定性空前上升
美联储的货币政策目标是充分就业和价格稳定，长期以来，我们坚定不移地致力于完成美国国会赋予我们的双重使命，即实现充分就业，保持物价稳定。尽管当前世界充满了不确定性，美国经济面临下行风险，但整体看经济状况依然良好。最近公布的一系列数据都表明，美国经济增长势头稳固，劳动力市场基本平衡。虽然通货膨胀率仍然高于2%的目标，但已经非常接近这一水平了。
由于近几年以来美国经济一直保持较快增长，有不少机构和学者预测，经济回调已经很难避免。今年美国经济增长速度或将明显放缓。2025年第一季度国内生产总值(GDP)的初步数据将于本月晚些时候发布，估计会有一些经济增速放缓的“硬数据”。与此同时，最近对家庭和企业的调查结果显示，美国经济正在发生变化，增长前景不容乐观。美国政府最近出台的新政，尤其是贸易政策所带来的不确定性空前上升。我们正在密切关注这种“硬数据”与“软预期”的分化趋势。在未来一段时间里，随着美国政府新政的陆续公布，及其影响的逐渐明朗，我们才有可能判断这些政策变化对于经济前景和货币政策的意义。
关税新政的影响将在美国经济中逐渐显现出来鑫耀证券
下面我们讨论就业与通胀问题。先来分析劳动力市场，充分就业是美联储货币政策的重要目标，从最近公布的一系列经济指标来看，目前美国劳动力市场供求关系基本平衡，没有成为通货膨胀压力的主要来源。4月4日上午刚刚公布的最新就业报告显示，3月美国失业率为4.2%，仍然处于自2024年年初以来的历史低位。今年第一季度平均每月新增就业岗位15万个。在裁员率下降、就业温和增长以及劳动力市场供求基本平稳等因素的共同作用下，美国失业率保持稳定。
再来分析通货膨胀。物价稳定是美联储货币政策的另外一个重要目标，目前美国物价水平已经从2022年新冠疫情之后的峰值大幅回落。需要强调的是，在此轮物价水平的快速下降过程中，并没有出现失业率的大幅攀升。从历史上看，每当美联储为了抑制通货膨胀而被迫实行紧缩性货币政策时，往往都伴随着失业率急剧上涨。这一现象这次没有出现。
由于物价水平持续下行，最近美联储迈向2%的通胀目标的步伐有所放缓，在截至2025年2月的12个月里，个人消费支出(PCE)物价指数上升了2.5%，剔除波动较大的食品价格和能源价格的核心PCE物价指数上升了2.8%。
未来，美国政府的关税政策影响将会在经济中逐渐显现出来，也可能会在未来几个季度里进一步推高美国的通货膨胀水平。受此影响，美国短期通胀预期有所上升，无论是基于调查指标还是基于市场指标的短期通胀预期均有上升。不过，从大多数经济指标看，美国中长期通胀预期依然保持稳定，与我们2%的通胀目标大体一致。美联储也一定会努力将通胀率恢复至这一目标水平上。
失业率上升与通胀率再次上行的风险都在增加鑫耀证券
接下来，我们讨论美联储的货币政策。目前，美国政府正在贸易、移民、财政政策和监管四大领域实行重大的政策变革。为此，美联储货币政策面临着复杂多变的环境，失业率大幅上升与通胀再次反弹的双重风险都在增加。不过，我们已经做好了充分准备，我们当前的货币政策立场也能够有效应对这些风险和不确定性。更重要的是，美联储的职责也并非是对美国政府的政策调整发表评论，而是要密切跟踪和观察这些政策变化的走向，认真分析和评估这些政策变化的影响，从而制定最有利于实现“双重目标”、履行“双重使命”的货币政策。
最近我们一直在强调，在美国政府关税政策的细则(比如征税范围、税率水平、实施期限、贸易伙伴国的反制措施等)明朗化之前，要准确地预测和评估关税新政及其影响是非常困难的。
不确定性仍然很高，现在越来越明显的是，关税上调的幅度可能远远超过预期，关税政策调整的影响可能也远远超过预期，包括推高通货膨胀和减缓经济增长，只是这些影响的程度和持续的时间还是不确定的。
关税政策调整可能暂时性地推高通货膨胀，也有可能产生更为持久的影响。要避免这种情况的出现，或将取决于以下几个方面：一是长期通胀预期的稳定性；二是关税政策影响的大小；三是关税政策实施后，其影响传导至物价所需要的时间。总而言之，无论经济政策和经济形势如何变化，美联储的职责是要保持长期通胀预期基本稳定，保障物价水平的一次性上涨不会演变成持续的通货膨胀预期。
为此，我们将密切关注一系列最新的经济数据，及时分析不断变化的经济前景，认真研究如何在经济增长下行风险与通货膨胀上行风险之间寻求平衡点。我们已经做好了各种准备。未来在着手进行货币政策调整之前，我们有充分的条件，也有足够的耐心来等待市场信息进一步清晰，等待经济形势进一步明朗。目前要判断货币政策的合适路径还为时过早。
简要结论：高通胀高失业会对每一个家庭和企业造成伤害带来痛苦
作为中央银行，我们完全理解充分就业和物价稳定的重要性，因为只有在这样的环境中，工人才可以顺利地找到工作，获得充分的就业机会；百姓才可以享受低廉的物价水平，保持稳定的通胀预期。同时，我们也非常清楚，失业率飙升或者通货膨胀失控的危害性，因为一个高失业高通胀的环境，会给每一个社区、每一个家庭、每一个企业造成伤害、带来痛苦。
这就是为什么美联储必须继续竭尽全力，通过有效的货币政策操作，实现充分就业和物价稳定的双重目标、履行充分就业和物价稳定的双重使命。
[作者杰罗姆.鲍威尔(Jerome Powell)为美国联邦储备委员会主席鑫耀证券，本文为2025年4月4日鲍威尔在美国弗吉尼亚州商业编辑与写作促进协会年会上的演讲。中文翻译稿的所有标题均为译者中国人民银行研究局原研究员王宇博士所加。内容稍有删减。]
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